浅谈控股股东两权分离对资本结构影响的理论分析(一)

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[摘要]本文通过终极控制权与现金流权的分离程度着手,研究其对资本结构的影响。这对切实保护中小股东利益,完善公司治理机制,具有重要的学术价值和现实意义。
　　[关键词]终极股东 控制权 现金流权 资本结构
　　
　　一、引言
　　中国上市公司普遍存在着控股股东,而且控股股东的持股比例较高,对上市公司有较强的控制力。大量国内外相关研究表明,控股股东利用其对上市公司的控制权掏空上市公司,直接表现为控股股东对上市公司财务决策的决定。资本结构决策又是企业典型的财务决策,其与控股股东的关系已经得到了充分的研究。但是,本文研究终极控制权两权分离是否对企业的资本结构决策产生影响。
　　二、相关文献评述
　　近些年,La Porta等学者发现,世界各国很多上市公司受终极股东的控制,终极股东通过金字塔股权结构、交叉持股和一股多票等方式控制上市公司。因此终极股东与其他股东间的利益分歧成为公司治理的主要矛盾,围绕这一矛盾国外学者进行了深入研究。Lins以18个国家1433个公司为样本,发现当终极股东控制权超过现金流权时,公司市场价值下降;Cleassens S和Djankov S等的研究认为,终极股东控制权与现金流权的偏离导致公司代理成本上升、公司绩效下降;由以上研究可以看出,终极股东与其他股东的利益分歧是目前世界范围内公司治理的主要矛盾。中国学者刘芍佳等率先开始对中国上市公司终极股东控制问题进行研究;苏启林、戴璐、邓建平、李善民、王鹏和谷祺等围绕终极控制产生的控制权与现会流权的偏离对公司价值、股利政策和公司绩效等影响进行广泛研究。这些研究表明,终极股东与其他股东的代理问题是目前中国公司治理中的核心代理问题,在民营或家族上市公司中终极股东与其他股东的利益冲突更为严重。因此,本研究选择中国民营上市公司为样本,从控股股东两权分离出发研究公司资本结构的选择问题。
　　三、理论分析
　　Berger等认为公司资本结构选择本身存在代理问题,但当时的代理问题主要是指经理人员出于自身利益的考虑会选择偏离公司价值最大化的资本结构。而目前,在终极股东控制的分析框架下,代理问题则是指终极股东对资本结构选择的影响。本研究采用资产负债率衡量资本结构,主要从股权稀释与破产威胁两方面分析终极股东对资本结构选择的影响。